【财讯】海曼·明斯基：金融不稳定假说与真实的灾难

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海曼·明斯基

如果对冲基金占主导地位，经济就可以成为寻求和维持均衡的系统。 相反，投机或庞氏融资的权重越大，经济成为偏差扩大系统的可能性越高。 经过长期繁荣，经济从有助于系统稳定的金融关系转向有助于不稳定系统的金融关系

海曼·明斯基( 1992年5月)

金融不稳定假说既有实证，也有理论意义。 很明显，资本主义经济表现出的通货膨胀和债务紧缩似乎有可能迅速失控。 在这样的过程中，经济系统对经济某种运动的反应扩大了这项运动:通货膨胀助长了通货膨胀，债务紧缩助长了债务紧缩。

货币面纱和实际资产

在历史上的几次危机中，政府为了抑制局面恶化的介入似乎不合适。 这些历史上的一幕提供了看法认为经济不一定与史密斯( smith )和瓦尔拉斯( walras )的古典概念一致的证据。 他们认为如果假定经济总是寻求均衡，维持经济体系，就可以掌握经济运行的规律。

关于债务紧缩的经典记述是来自费舍尔( irving fisher )的肯德堡( charles kindleberger )在1978年也阐述了自己持续的不均衡化过程沃尔芬森( MartinWolfson )在1978年

正如经济理论一样，金融不稳定假说是凯恩斯“通论”(就业、利息、货币通论、译者注)基本副本的说明。 这个说明把通论置于历史背景之下。 在20世纪30年代写的通论中，美国和其他资本主义经济的金融大萧条成为了这一理论的证据。 金融不稳定假说还利用了熊彼得对货币和金融的信用观点。 狭义上，金融不稳定假设的第一个论述当然是来自1975年和1986年我自己的论述。

金融不稳定假设的理论始于资本主义经济这一特征:昂贵的资本资产和许多复杂高级的金融系统。 经济问题不符合奈琴( knightian )的“给定资源相互替代的雇佣之间的分配”，而符合凯恩斯所说的“经济资本的迅速发展”。 聚焦于不断积累的资本主义经济在时间序列上不断运动。

资本主义经济资本迅速发展，伴随着现在的货币和将来的货币交换。 现在的货币用于购买资源，进入投资产出的生产，但将来的货币是“利润”，积累在拥有企业的资本资产中(如果资本资产用于生产)。 结果表明，投资融资过程、生产单位对资本货物项目的管理，由负债融资:约定在一定时间或条件下偿还。 对于每个经济单位，资产负债表上的负债按以前支付约定的时间顺序决定，即使资产是按照预测中收到现金的时间顺序生成的。

凯恩斯彻底阐述了这个结构:

许多真正的资产构成了我们资本的财富。 建筑、大宗商品的原料、制造、运输中的商品等。 但是，这些资产的名义所有者并不是经常借贷来拥有它们。 因此，财富的实际所有者对货币拥有请求权，而不是真正的资产。 融资的相当一部分是通过银行系统产生的，银行系统在向其借钱的存款人及其贷款顾客之间提供了保障。 后者可以融资以购买实际资产。 货币面纱置于真正的资产和财富所有者之间，成为现代世界特别显着的特征。

凯恩斯所说的“货币面纱”与货币数量理论中的“货币面纱”不同。 数量理论中的“货币面纱”意味着商品市场中的商品与货币以及货币与商品的交换。 因为交换实际上是商品对商品。 凯恩斯贝尔是指货币与通过时间的融资挂钩。 经济的一些融资可以构筑为约定日期的支付约定，期间银行起着中心作用。 钱先从存款人流入银行，再流入企业:然后，在某个时刻从企业流向银行，然后从银行流向存款人。 最初，这种交换是用于投资的融资，然后满足了以前融资合同中提到的约定。

在凯恩斯的“货币面纱”世界中，货币流向企业，满足未来利益的期待，货币流向企业是实现的利益融资。 凯恩斯的理论认为，重要的经济交换发生在普通银行家和普通商人之间的谈判中。 在这些谈判中，“桌面”文件详细阐述了商人们对价格和利益的期待:商人们在解释这些数字和期待时，他们有热情，但银行家持怀疑态度。

这样，在资本主义经济中，过去、现在、未来不仅是资本资产和劳动力的特征，还由金融关系联系在一起。 重要的金融关系导致资本资产和金融关系的结构及其结构内的一些变化的创造和拥有。 制度的多重和复杂导致最终的财富所有者和控制和运营财富的单位之间的多层中介关系。

复杂金融结构与政府干预

预计商业利益决定对商业的融资合同和现有融资合同的市场价格。 利益的实现决定了融资合同中的约定能否实现---金融资产的表现是否符合谈判中的先验假设。

在现代世界，金融关系及其对系统行为的意义被分解，不限于商业债务结构和由此产生的现金流。 家庭(用信用卡购买汽车和住宅等大宗支出品的能力、携带金融资产的能力)、政府(有大量发行的债务)、国际机构(融资国际化的用途)在当时的经济状况下具有合理或不合理的负债结构。

除了越来越多的复杂的金融结构外，政府更大规模地介入金融机构和成为一般商业企业的再融资机构，这种人系的行为与以往不同。 特别是国家政府大规模参与金融保障从1929年到1933年不恶化意味着毛利润下降的可能性在缩小。 但是，同样的干预导致了通货膨胀等更大的经济向上的偏向。

尽管金融关系更加复杂，系统行为的决定因素依然是利益水平。 金融不稳定假说吸收了卡基( kalecki )和李比( levy )关于利益的观点，总诉求的结构决定了利益。 这个简单的模型以利润收入和工资受益人高度简化的支出行为为前提，每个阶段的毛利润等于总投资。 在更多复杂的结构中，毛利润等于总投资和政府赤字。 利润取决于未来的投资，实现的利润取决于投资。 这样，负债是否合适取决于投资。 投资现在是因为商人和银行家们预计投资将在将来发生。

因此，金融不稳定假说是关于债务对系统行为的影响的理论，因为它考虑了债务成立的方法。 与以前传来的货币量理论相反，金融不稳定假说认为是追求银领域业务的行为。 银行通过融资行为和银行家寻求利益。 就像资本主义经济中所有公司的房子一样，银行家意识到创新的利益保障。 这样，银行家(这里通常指所有的金融中介)是进行债务生意的商人，努力获得资产和销售债务。 这个银领域的业务和融资的创新特征使以前流传下来的货币数量理论不成立，这个理论有不变的“货币”项目，认为其流通速度足够接近一定:因此货币供给的一些变化是完全定义的价格水平

投机融资

扩大金融系统的风险

对经济单位来说，收入-负债关系可以分为对冲、投机、海绵融资三大类。

对冲基金可以通过其现金流量满足所有合同要求的偿还义务:在负债结构中，资本融资的分量越重，该机构成为对冲基金单位的可能性越大。

投机融资机构即使不能从现金流中支付本金，也可以在负债方的收入账户中满足偿还的约定。 哪个单位需要“延长”负债？ (即发行新债务以满足到期债务的承诺)。 发行债务的政府、发行融资债券的企业、银行是典型的对冲融资机构。

以英镑为单位，运营的现金流不足以支付本金或到期利息。 这些机构可以出售资产，也可以借贷。 出售借款利息或资产支付普通股的利息(甚至股息)会减少一个单位的资本，即使增加负债和以前约定的未来收入。 使用庞氏融资方法的单位降低了向债权人提供的安全界限。

可以看出，如果对冲基金占主导地位，经济可以成为寻求和维持均衡的系统。 相反，投机或庞氏融资的权重越大，经济成为偏差扩大系统的可能性越高。 金融不稳定假设的第一个理由是经济在一点融资机构中稳定，在一点融资机构中不稳定。 金融不稳定假设的第二个定理是，经过长期繁荣，经济从有助于稳定系统的金融关系转向有助于不稳定系统的金融关系。

特别是经过长期的美好时光，资本主义经济倾向于从套期保值融资的结构转向大量卷入投机类和庞氏融资的结构。 再有，如果经济上有巨大的投机类金融机构体，此时处于通货膨胀状态，而且当局想通过货币紧缩来驱逐通货膨胀，投机类机构就会成为庞氏单位，以前庞氏单位的净值很快就会蒸发，结果现金流就会 这可能会导致资产价值的崩溃。

金融不稳定假说是资本主义经济的模式，不依赖外部冲击而产生急剧不同的商业周期。 这个假设主张历史商业周期由资本主义经济的内在动力和使经济在合理范围内运作的干预和监督管理制度两个因素混合在一起。 (翻译周健工，小标题是编者加)