央行合作的悖论

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美联储最近出人意料地宣布将维持目前的货币刺激规模，这反映了人们对央行合作意愿的讨论。尽管美联储继续大规模购买长期资产(所谓的量化宽松)的决定主要是由国内经济的不确定性推动的，但它也面临着巨大的压力，因为人们担心退出宽松可能导致新兴经济体(尤其是巴西、印度、印度尼西亚、南非和土耳其)的高利率。那么，在央行的决策过程中，是否应该考虑溢出效应？ 关于央行合作的讨论通常归结为一个历史事件，这个事件原本看似前途光明，但最终演变成了一场悲剧。像大多数当代预警故事一样，这发生在大萧条时期。 20世纪20年代末，大西洋两岸关系长期紧张，因为美国的货币政策推高了贷款成本，削弱了欧洲的gdp增长。1927年，在纽约长岛举行了一次秘密会议，欧洲中央银行成功地说服了美联储降低贴现率。尽管这一举措在短时间内稳定了欧洲的信贷形势，但它也催生了最终在1929年爆发的投机泡沫。 20世纪20年代的合作是新的、脆弱的，所以它主要是基于英格兰银行行长蒙塔古·诺曼和纽约联邦储备银行行长本杰明·斯特朗之间的个人友谊，以及他们和德国帝国银行主席哈贾马尔·沙赫特之间的较低程度的接触。 斯特朗和诺曼之间异常密切和深刻的关系包括定期互访、电话交流(在当时，这是一件新事物)和广泛而独特的交流。两个人在个人事务上的交流和在金融事务上的交流一样多。 回顾2008年金融危机后的央行合作，也是以类似的方式进行的。起初，扩大合作就像医生开的处方。2008年10月8日，六个主要发达国家的央行大幅降低了政策利率——在雷曼兄弟破产三周后——以共同努力稳定跳水的资本市场。然后，他们向银行系统注入大量流动性，从而扭转了整体崩溃。 现在，在美联储计划下一步行动后，新兴市场的央行官员开始关注货币紧缩对经济稳定的不利影响。今年9月，在圣彼得堡举行的20国集团(g20)峰会上，各国领导人在讨论叙利亚安全挑战的同时，还试图为国际货币合作制定一个项目指南，以应对这一问题。然而，他们有限的努力最终导致了毫无意义的呼吁。 从现代的观点来看，人们赋予美联储的责任是要求它根据美国的通货膨胀和就业情况采取行动，而溢出效应则留给其他国家去处理。这意味着，当美国利率较低时，其他国家必须采取适当措施限制资本流入，当美联储开始收紧货币政策时，必须阻止资本流出。然而，新兴经济体错过了限制资本流入的机会，为了在此时阻止资本外流，有必要实施一些违背全球经济一体化原则的严厉措施。 此外，市场预期的不可预测的变化使得预测何时需要使用这些工具变得极其困难。从这个意义上讲，最近g20峰会要求发达国家央行“谨慎调整并明确传达”货币政策变化的命令根本行不通。由于准确传达未来政策变化极其困难，市场基本上对所有长期指导方针都持怀疑态度。 这指出了20世纪20年代和今天央行合作的根本区别。当时，货币政策被视为央行“兄弟关系”下的一门政策艺术，而当代央行行长们意识到这种个人接触的局限性，因此他们试图制定一部正式的法律和程序。 但有时很难遵守法律，因为决策者需要面对两个相互冲突的目标:保持国内就业和国内生产总值的稳定增长，或者确保国际资本的可持续流动。一旦出现问题(这几乎是不可避免的)，那些未能依法行事(并违反他们参与的合作战略)的央行官员将面临政治报复。 因此，我们陷入了一个悖论:当危机越来越需要各国央行合作提供公共产品以实现全球金融稳定时，这些危机也大大增加了合作的成本，尤其是与加强稳定相关的干预手段所带来的金融成本。因此，危机过后，世界通常不会对央行扮演的角色抱有幻想——央行合作再次与灾难联系在一起。

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