经济好转已在股市中得到反映

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这一轮a股主要指数反弹发生在6月份大幅下跌之后。从当时的低点到9月底，沪深300指数上涨了约12%。几乎所有行业都有表现，所以上升的驱动力不仅限于行业层面的因素。从表面上看，6月份a股严重亏损的触发因素是“资金短缺”。事实上，当时的市场预期已经非常悲观，无论是短期还是中长期经济前景都是如此(第二季度数据发布后，许多机构纷纷下调gdp预测就是明证)。 更具体地说，能够反映整体经济趋势的工业增加值增长率已降至6月份的8.9%，这是2008年至2009年金融危机后工业生产的最低月度增长率；出口增速转为明显的负增长(-3.1%)；5月和6月的发电量增长率分别只有4.1%和6.0%。在增长疲软的背景下，流动性紧张主要是季节性的(但热钱外流也是一个促成因素)，然后演变成“资金短缺”，银行间资本价格飙升。与此同时，一些投资者将央行的行为解读为，未来货币政策将侧重于控制金融风险，短期增长将被搁置。因此，经济下行趋势难以逆转，投资者的悲观情绪迅速上升。 随后的变化带来了预期的修正。首先，政府采取了一系列措施，如增加中西部地区的铁路建设，降低小微企业的税费等。政府领导人关于经济“上限和下限”的言论也表明，一定程度的政策刺激值得期待。随后，外部需求改善、库存周期变化和基础设施投资过重的影响逐渐在数据中反映出来，促使市场预期变得乐观。8月份，上半年上市公司业绩增长率基本保持了第一季度的趋势(超过10%)，但明显下降也给市场情绪带来了支撑。展望未来，我们认为空的空间是有限的。首先，经过7月至8月的持续反弹，工业生产回到了去年一年半的高点，出口增速也大幅回升至7.2%。1-8月累计出口增长率(9.2%)基本接近我们今年预计的8.5%的年增长率。其次，基础设施投资的增长率在过去两年中处于较高水平。鉴于政府领导人一再声明将避免大规模经济刺激，我们认为不太可能继续增加基础设施投资来提振增长。第三，房地产销售增长率继续下降(尽管受到基数的影响)，而投资增长率在8月份减弱。所有这些都让我们相信，未来经济基本面将继续上升的情况并不多。考虑到股市通常提前反映基本面预期，我们判断短期整体市场不受基本面驱动。 在下一季度的行业配置中，我们考虑了绩效差异和改革预期这两条主线。一年半来，国内行业趋势明显分化，主要表现在:a股市场中权重最大的银行业仍保持较高的利润增长，但增速呈现长期下降趋势；非金融领域的大部分强周期行业都经历了利润增长的大幅下滑，许多行业还没有摆脱利润增长缓慢的困境；一般来说，消费行业受经济低迷的影响较小，利润增长的下降趋势较早摆脱，并已进入稳定或上升阶段。从我们对宏观经济走势的基本判断来看，虽然产能过剩行业可能已经度过了盈利能力最差的阶段，但未来的改善程度相对有限。因此，我们更青睐利润分配平稳较快增长的行业，主要集中在消费相关行业，如大众食品、医药、商业零售、家电、汽车及零部件、建筑装饰等。 新政府“调整结构”和“促进改革”的决心是毋庸置疑的。但与此同时，我们意识到改革在许多领域面临着高度的复杂性和困难性，因此渐进(而不是剧烈)推进的可能性更高。事实上，投资者已经逐步或有选择地进行了一些改革热点，如金融体制改革、税制改革(营改增)、政府职能转变(下放和取消审批权限)、国有和垄断行业改革(铁路)、资源价格改革等。对于这些问题，市场面临的不是“是否做”的问题，而是前进的力度和速度。除此之外，它还涉及财税制度、土地、户籍、财产税、计划生育等方面可能发生的变化。，而政府需要更多时间来形成社会共识和规划改革细节。 在与政策和改革相关的部门，我们对证券业受益于金融改革以及与基础设施建设相关的建筑和建材行业相对乐观。由于改革的渐进性，我们认为改革议程对短期经济趋势(未来3-6个月)影响不大，但可能会提振投资者对中长期经济转型的信心(这需要更多观察来判断)。此外，我们建议投资者应警惕过度预期可能导致的短期风险。上海自由贸易区概念股最近的回调就是一个例子。

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