皮海洲：新一轮新股发行制度改革避重就轻

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根据出台的一些关键改革措施，新一轮的发行制度改革避开了一些重点，在一些技术环节和一些小问题上兜圈子，但根本没有涉及新股发行制度的一些实质性问题。因此，如果征求意见稿不进行大的修改，新一轮的分配制度改革只会再次推迟ipo改革的机会。

中国证监会7日宣布，将公布新一轮ipo改革意见，并征求公众意见。一些关键改革措施包括:申报后预披露、发行前发债、引入主承销商独立配售机制、发行会前开始对相关中介机构的文件进行抽查。

投资者对新股发行制度进行新一轮改革是始料未及的。毕竟，ipo专项财务检查即将结束，ipo需要重启，但重启ipo涉及到发行制度的改革。正如中国证监会副主席姚刚今年4月9日在参加上海会计学院财务专项检查培训会时所说，重启ipo，而不是老办法，需要改革、市场化改革和以信息披露为中心的审计理念。因此，对新股发行制度进行新一轮改革没有任何悬念。

不仅如此，投资者、专家、学者和其他业内人士都把希望寄托在新一轮ipo改革上，希望新一轮ipo改革能有效解决一些实质性问题。然而，据证监会相关部门负责人7日通报，投资者和业内人士不可避免地会再次失望。根据出台的一些关键改革措施，新一轮的发行制度改革避开了一些重点，在一些技术环节和一些小问题上兜圈子，但根本没有涉及新股发行制度的一些实质性问题。因此，如果征求意见稿不进行大的修改，新一轮的分配制度改革只会再次推迟ipo改革的机会。

从证监会相关部门负责人的介绍来看，这次似乎没有“注重信息披露”、“淡化上市公司盈利能力判断”的老套说法。在一些措施的制定上还有一些新的想法。如申请后预披露、发行前发行债券、引入主承销商独立配售机制、在发行审核会前开始对相关中介机构的试卷进行抽查等。，而网下配售新股将优先满足社保、公共基金等机构投资者的要求。就这些措施而言，有些措施当然值得肯定，例如在提交文件时预先披露，以及在审讯前抽查有关中介人的文件；有些似乎与ipo改革无关，比如在发行前发行债券；至于主承销商独立配售机制的引入，则是一个意见问题，市场存在分歧是正常的。然而，“新股网下配售将优先满足社保、公募等机构投资者的要求”涉嫌利益转移，也是管理层为金融家服务、确保ipo顺利发行的一项重要举措。但总的来说，这些所谓的改革仅仅停留在技术层面，根本没有触及新股发行制度存在的实质性问题。

例如，《征求意见稿》强调“进一步推进新股发行定价市场化”，即再次提到市场化问题。然而，从目前上市公司的股权设置来看，这种市场化显然是“伪市场化”。因为在上市公司的资本结构中，初始流通股比例很小。然而，限制性股票占很大比例，包括控股股东持有上市公司的大量股份。在这种情况下，初始流通股比例很低，所谓的市场化定价只是一种人为操纵。

如何解决这个问题？这涉及到新股发行制度中存在的实质性问题。即完善上市公司的资本结构。这个问题对于中国股票市场的健康发展非常重要。虽然目前a股市场名义上处于全流通状态，但在ipo之初，上市公司的初始流通股比例很低，这仍然是股权分置时期的资本结构设置。也就是说，初始流通股基本保持在25%左右，如果公司总股本超过4亿股，初始流通股只占10%左右。初始流通股比例严重偏低，这不仅带来新股发行定价过高的问题，还带来规模和规模等非问题的源源不断，使股市失血。为解决这一问题，可以规定上市公司的初始流通股不应低于总股本的50%(国家必须绝对控股的公司除外)；实际控制人持有的超过30%的所有股份都转换为优先股。

应该说，这个问题是ipo改革的基础，这个基本问题不能解决，所以其他所谓的改革都是徒劳的。在解决这一基本问题的基础上，ipo改革必须明确查处欺诈性上市公司，使欺诈性上市公司能够直接退市。同时，要有效保护投资者的利益，因此有必要引入集体诉讼机制。如果ipo改革总是避免解决实质性问题，那么这种改革就没有什么实际意义。它只能一次又一次地拖延改革的时机，使中国股票市场的发展总是走弯路，走错路，或者偏离健康发展的道路。