董宝珍谈茅台：现金大幅流入 三季报昭示业绩拐点

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“茅台的第三季度报告意义重大，因为这是茅台转型关键转折点发布的信息，真实反映了公司经营状况、现金流入、经销商情绪、市场供求关系等。”董宝珍表示，尽管第三季度报告中的每股收益和主要收入没有增加多少，但最重要的是，反映供求关系的现金流入发生了重大变化。据测算，贵州茅台第三季度的现金流入量达到102亿，第二季度只有58亿，第一、二季度只有119亿，这意味着第三季度和第一季度吸收的现金流入量与上半年基本持平。这直接反映了经销商的意愿和市场供求关系。“可以说，从这个意义上说，茅台最艰难的日子确实已经过去了。”

自去年7月以来，白酒行业受到了外部不利影响的严重打击，许多白酒库存持续下降，贵州茅台也未能幸免。对于这一现象，董宝珍认为可能是空有意为之，特别是十八大之后，赢得民心、顺应民意的反腐运动全面深化，使人们误以为茅台在反腐过程中会失去几乎所有的市场，导致其股价暴跌。

在此基础上，董宝珍判断做空是结果。“但是做空并不完全是某个主体的故意行为，它来自于整体的误解。当然，茅台年中报告发布后的迅速下跌并不排除有人恶意做空，目的是掠夺质量最好、价格最低的股票资源。”

“然而，做空的力量已经基本耗尽，一个显著的迹象是，大换手已经完成。”董宝珍表示，茅台60%的股份由该集团控制，茅台也是长期投资者最密集的公司。流通股不多，也就是数百亿股。第三季度报告显示，几家主要机构投资者已经全部退出。此外，基本面的清晰使得空头脑中的条件氛围不再存在，而一些人刻意想做空的基本条件也不存在，因此接下来需要一个休养过程。

随着行业的不断调整和茅台业绩的回升，茅台在市场上的价值正在被重新认识。然而，作为茅台酒的长期持有人，董宝珍认为明年茅台酒的合理估值应该超过400元。

据分析，经过一系列重大变革，茅台打破了历史上长期存在的腐败需求，实现了民间化。茅台的合理估值应该参照国内大众消费企业。“之前，我约了几家海外投资银行的研究人员进行交流。每个人都在谈论全球白酒巨头帝亚吉欧。茅台在行业最困难时期取得的增长率与帝亚吉欧在巅峰时期取得的增长率基本相同。茅台在正常情况下的估值应该超过帝亚吉欧吗？众所周知，它目前的市盈率是20倍。因此，当恐惧消退后，2014年的合理估值为400~450元，目前的异常情况只是情绪。”董宝珍说。

关于白酒行业未来的投资价值和机会，董宝珍认为，在中国主要资产估值水平中，白酒是被低估最严重的，未来白酒将会有全面的机会，理性的资本和实力将会对此感兴趣。目前，市场担心的白酒危机和泡沫已经出现。对于茅台这样的龙头企业来说，危机已经到了后期阶段，其他白酒企业面临的工商问题一般都经历了危机的中期阶段，并演变到后期阶段。这是一场暴露的危机，相对而言不再致命。在这种情况下，估值水平很难继续下跌。

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