易纲：相信市场

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拥有强大的外汇储备有很多好处，这反映了中国的国力，增强了信心，显示出强大的威慑力，使想攻击中国的投机者不敢攻击，从而确保了金融和经济安全。

但是一切都必须有一定的程度。如果超过一定程度，收益会越来越少，成本会越来越高。如果超过边际成本和边际收益两条曲线相交的平衡点，外汇储备将继续增加，这实际上是不经济的。

边际成本包括:第一，大量出口对资源和环境造成了巨大压力；其次，积累外汇储备的过程是央行买入美元并吐出基础货币的过程，因此央行必须对冲过度的流动性，这需要支付利息和成本。此外，央行的市场干预不是最佳选择，市场应该发挥决定性作用。

《财新》记者:中国现在处于曲线的哪个点？

易纲:我们现在已经超过了第二条线的交点，这是肯定的。至于离平衡点有多远，仁者见仁，智者见智。

外汇储备的最佳规模是多少？有人说必须满足几个月的进口支付需求，有人说必须有一定比例的外债，有人把贸易作为衡量标准，有人把投资作为衡量标准，还有人假设在最强大的攻击下需要多少外汇储备，这就是所谓的压力测试。我已经测试了这些贸易、外债、进口、出口和压力测试模型，它们表明外汇储备是充足的。

财新记者:如何考虑股票外汇储备投资的多元化？最近有人提到应该设立几个不同的基金。

易纲:至于外汇储备投资，我想大家都可以畅所欲言，提出各种建议，但答案是应该有利于可持续发展，对国家和人民负责，最终要看业绩。

中央银行通过干预市场购买的外汇储备相当于中央银行资产负债表上的中央银行负债。如果这些资产没有得到很好的管理，将会在宏观层面上出现很大的问题。因此，每个人都可以畅所欲言，想各种办法。比如中投公司的成立就是一种方式，被称为“中投二号”的中国国鑫控股有限公司也已经成立，它们都有自己的特点。国家外汇管理局的外汇储备投资也有自己的成绩，可以综合比较。

一般来说，首先，资产和负债应该匹配；第二，权利和责任应该匹配。应该没有责任，只有权力。如果你拿出一项资产并自己管理，你必须对它负责。如果表现不好，将来如果采用这种方法，很多人会提出自己的意见。证明投资业绩和资产质量需要很长时间。因此，资产不容易分配，也不清楚谁的表现好。因此，应该有一个匹配的资产和负债，一个匹配的权力和责任，一个充分的激励机制和一定程度的竞争制度。

欢迎进一步的建议，但前提是责任明确。此外，我希望证明这一战略和体制机制能够产生更好的绩效。

收支平衡是唯一的药方

“市场起着决定性的作用，一是追求国际收支的总体平衡；此外，汇率发挥着相对较大的作用。如果汇率达到均衡水平，它将自动平衡国际收支。”

财新网记者:就增量而言，外汇储备似乎仍在增加，特别是由于美联储推迟退出量化宽松。

易纲:唯一的药方就是追求收支平衡。我希望进口更多，在旅游和服务上花更多的钱，在国外投资更多。只要国际收支平衡，外汇储备就不能增加，这是最简单的方法。

财新网记者:在国家外汇管理局传达党的十八届三中全会精神的会议上，你提出要“加快完善促进国际收支平衡的市场化体制和机制”。如何理解？

易纲:为了促进国际收支平衡，可以在政策上更加强调进口的重要性。事实上，进口也创造了许多就业机会。原材料和能源的重要进口对中国非常重要。

此外，过去我们对一些中产阶级需求的进口商品重视不够，把一些中产阶级需求高的商品误认为奢侈品，一直不鼓励进口。如今，收入增长如此之快，以至于出现了一个庞大的中等收入群体，他们需要的服装、笔记本电脑和化妆品等进口商品都是广大人民所需要的。我们应该从税收和销售渠道上给予鼓励，以解决国内外价格差距过大的问题。如果放开分销渠道，适当调整关税，国内市场和国外市场的价格差距将会缩小。有些人认为，国内外的巨大价格差异是由于品牌的中国战略，即在中国设定高价格，但我认为，只要有充分的竞争，提高一点价格是可以的，但现在的价格差异如此之大，这有点离谱。

财新网记者:2012年，中国国际收支结束了1999年以来的“双顺差”，出现了“经常项目顺差、资本项目逆差和金融项目逆差”，国际收支初步呈现出自我调整、自我平衡的态势。然而，2013年，国际收支再次出现“双顺差”。原因是什么？

易纲:我认为，一方面，这与国际资本流动有关。主要发达国家的央行都是宽松的货币政策，这给中国带来了很大压力。例如，美国的量化宽松和日本宽松的货币政策。欧洲央行也在关注经济复苏。前一段时间，欧元稍微走强，因此欧洲央行对其给予了更多关注。10月7日降息后，欧元下跌了1%。

另一方面，中国今年的商品贸易顺差也高于去年，前十个月已超过2000亿美元。此外，香港和mainland China的企业和个人对人民币走势的预期也是重要因素。综上所述，这些因素表明，今年确实是资本流入的压力。

财新网记者:最近，国际资本的非正常跨境流动加剧，波动性加大，特别是资本和金融项目的流入流出趋势迅速逆转。如何进一步加强对跨境资本流动的监测和分析，提高预警能力？

易纲:国家外汇管理局有一套比较完整的预案，规定了当资金流入量大的时候应该启动什么样的应对措施，当达到门槛的时候就会启动预案。此外，这个计划不是无用的。该计划自2010年制定以来，迄今已推出三次，每次都卓有成效。

我认为通过行政控制和审批来控制资本流动的效果是有限的，而且往往是暂时的。引入一种新的方法来处理资本流动通常在大约三个月内有效。三个月后，效果很差，因为人们会想出其他的办法来应对政策，就像人们的抗药性一样。

十八届三中全会指出，最根本的办法是让市场在资源配置中发挥决定性作用。市场起着决定性的作用，一是追求国际收支的总体平衡；此外，汇率起着很大的作用。如果汇率达到均衡水平，它将自动平衡国际收支。

汇率改革重在机制

“我认为现在已经非常接近平衡了。但我希望这一机制将更加灵活和灵活。”

财新网记者:中共十八届三中全会《决定》提出“完善人民币汇率市场化形成机制”。如何理解？

易纲:首先，人民币汇率市场化的形成机制是什么？汇率由市场供求决定是其基本特征。

主要有三点:第一，开发市场，让它更方便。进入和交易不应受到如此多的行政审批的限制。套期保值和其他产品应根据市场需求开发。目前，中国外汇市场的深度与产品的丰富程度还有很大的差距，因此有必要开发市场。第二，增加汇率的灵活性和双向波动性。人民币对美元的波动可以适当扩大，因为在所有主要货币中，人民币的波动最小。此外，由于国内利率很高，套利变得没有成本。适当扩大波动性可以使套利成本更高，事实上对企业没有太大的负面影响。第三，我希望人民币汇率保持在合理均衡的水平，但与过去不同的是，它没有盯住美元。

这些是关键点，我们可以看到未来的关键点。简单地说，就是继续走向市场化，同时相对稳定。

财新网记者:你认为人民币升值对老百姓有益吗？然而，许多出口企业受到人民币升值的影响。你如何看待近年来人民币升值带来的收益和损失？

易纲:我认为有必要全面考察一下这些年来人民币汇率变动的影响。众所周知，升值对出口企业不利。现在，有人说人民币已经“升值”，甚至影响非常负面。事实上，我们也应该看到另一面。人民币汇率市场化调整给中国带来了诸多好处。首先，中国的经济实力大大增强，去年国内生产总值超过8万亿美元。二是给广大人民群众带来利益。例如，去年中国进口了5800多万吨大豆、2.7亿吨石油和7亿吨铁矿石。如果人民币不升值，所有人的豆油和豆粕饲料将会更加昂贵。有8000多万人出国旅游获取福利，出国留学的费用也大幅下降。

为什么现在有这么多关于升值的批评？由于出口企业的声音比较大，受益者和间接受益者是沉默的大多数。

但是，凡事都有度，我不想人民币升值太多。最好是合理的、平衡的和基本稳定的。如何判断汇率是否合理均衡是一个重要指标。当国际收支平衡时，汇率也就平衡了。

事实上，总的来说，人民币汇率非常稳定。从人民币对一篮子52种货币的实际汇率来看，根据国际清算银行的统计，从2000年到2013年，人民币名义有效汇率升值17.3%，实际有效汇率升值21.9%，年均升值幅度超过1个百分点，这与中国劳动生产率的进步和经济的发展是完全一致的。因此，人民币没有升值，也没有对经济造成太大损害。在过去十年左右的时间里，中国大部分年份都有双顺差，这也证明人民币升值并没有走得太远。因此，总的来说，我们应该以正常的心态看待这件事。

财新网记者:你认为下一步人民币汇率走势如何？它会升值吗？

易纲:我认为现在已经非常接近平衡了。但我希望这个机制会更加灵活。

财新网记者:改革的最终目标是让人民币完全自由浮动吗？真正完美的汇率形成机制是自由浮动的吗？

易纲:在大多数情况下，它是自由浮动的。十四届三中全会提出逐步实现人民币可兑换。人民币成为可兑换货币的原因基本上是自由浮动的，这通常是由市场决定的。然而，在自由浮动的情况下，不能排除在危机的影响下，当特殊事件发生时，也可以有符合和尊重市场规则的央行监管。自由浮动并不意味着央行在任何情况下都不能监管。把这一点说清楚，也许大多数人的担忧就会消除。

财新记者:现在离自由漂浮还有多远？

易纲:现在离自由漂浮不远了，非常近。例如，在2012年的大部分时间里，央行没有进入市场。

《财新》记者:即使未来实现了自由浮动，一旦央行想干预市场，它会很容易吗？

易纲:这是基于规则。什么是基于规则的干预？也就是说，官员的个人判断不能完全证明干预的必要性，所以必须设定一些条件，以及在什么条件下，以什么方式和在什么程度上可以进行干预，这是基于规则的。条件应该明确，即干预市场的权力应该放在笼子里，笼子应该是透明的。强调市场导向和市场决策，干预是有规律的，可以提高市场透明度，增强市场信心。我们希望市场将是简单、合法、规则明确、信息透明和完全竞争的。

财新记者:我们是否也应该考虑改革的时机？

易纲:这是一种说法，但如果观念和舆论不变，即使我们抓住这个好机会不劳而获，我们也会回报。例如，在2008年奥运会期间，人民币升值暂时停止了一年半。由于来自公众和舆论的压力，在很多人的心目中，奥运会是重中之重，在奥运会期间不会发生意外，所以在奥运会期间升值停止了。如果将来发生类似雷曼危机的事情，你想停止吗？如果出口不好，你想停下来吗？事实上，如果出口不好，我们就不应该停止，因为如果出口不好，人民币就会贬值，出口很快就会好转。

然而，只要有风浪，人们的第一反应就是人民币汇率应该停止。这不是决心改革的问题，而是观念的问题。引导舆论是非常困难的。每个人的惯性在于，只要有一场风暴，汇率波动就会停止。

财新记者:汇率完全自由浮动是一个渐进的过程。有没有可能在上海自由贸易区首先实现呢？

易纲:很多人都这么认为。在我看来，这个假设在理论上是有问题的。因为中国是一个市场。如果上海自由贸易区是“一线开放，二线控制”，你刚才说的假设是可以的，但如果一线开放，二线控制，上海自由贸易区就会变成一个离岸市场，与内地市场脱节，其实是没有意义的。离岸市场已经有了香港。如果第二条线不起作用，就不能在上海自由贸易区进行，因为资金可以在自由贸易区和内地其他地区自由转移，这意味着国内市场是自由的。这就是困难所在。

资本账户的有序可兑换

“资本项目可兑换是对人民财产权的进一步保护和进一步扩大”

财新网记者:三中全会提出加快人民币资本项目可兑换。下一步是什么？

易纲:资本账户可兑换更多地写在《决定》中。利率和汇率只有一句话，资本可兑换有一段话:“推进资本市场双向开放，有序推进跨境资本和金融交易可兑换，建立和完善宏观审慎管理框架下的外债和资本流动管理制度，加快实现人民币资本项目可兑换。”这表明中央政府重视资本项目可兑换的重要性。

中国于1996年实现了经常项目可兑换，并于2001年加入世贸组织，这使中国成为一个贸易大国，出口第一，进口第二。这就是经常项目可兑换给中国带来的变化。

事实上，资本项目可兑换是对人们财产权的进一步保护和扩展。例如，在计划经济时代，城市里的普通人不允许拥有房子，后来他们可以拥有房子，有钱买房子就成了选择权，这是对财产的保护和选择权的扩大；在过去，普通人很难因为私人原因出国旅游。现在出国旅游非常方便，出国旅游可以成为他们权利的一部分。国内外市场的资产配置是经济主体的权利，资本项目可兑换是对这一权利的承认和扩展。

为了促进未来的资本项目可兑换，中国将成为一个外国投资大国，并通过双向开放吸引外国投资。这对中国来说当然是一件好事。

财新记者:但也有很多人担心资本外流和对中国的外部影响。

易纲:有人担心，如果开放后资本外流，中国股市会不会下跌？事实上，如果我们开放，会有很多钱进来。另一个担忧是，资本开放后，大门将大开，容易受到外部冲击。据信，中国在亚洲金融危机中的小影响是由于资本管制。事实上，这不是资本控制的功劳，但很难说服所有人。

这些担忧中最大的问题是，许多人将资本账户可兑换理解为国家的开放以及热钱的自由流入和流出。事实上，情况并非如此。三中全会的《决定》解决了这一问题，指出“应建立和完善宏观审慎管理框架下的外债和资本流动管理制度”。事实上，我们已经根据这个部署做了很多工作。中国的国际收支统计系统是世界上最强大的。其他国家的国际收支统计是抽样的，而中国的统计是逐笔交易的。

财新网记者:如果资本是可转换的，那就不应该被控制？

易纲:宏观审慎管理框架有法律界限和市场规则，可以在法律界限和市场规则内自由流动。什么是宏观审慎管理概念？也就是说，我们应该对资金的流入和流出有一个好的概念，我们应该研究像索罗斯攻击英镑或攻击泰国这样的案例。宏观审慎的主要精神是分析这些案例中发生了什么，以及如何制定一套规则，既能保护大多数投资者的利益，同时又能防止恶性竞争。同时，我们将保持反洗钱、反恐怖融资、反避税等机制。此外，国际货币基金组织的工作文件还提出，在某些条件下，可以暂时对资本项目进行一些控制。

财新网记者:上海自贸区资本项目可兑换试点能否立即启动？计划基本完成了吗？

易纲:是的，几乎已经计划好了。在这方面，上海自由贸易区将取得巨大进展，并将有大量试点项目。但正如我刚才所说，FTZ与内地市场的关系仍然是一个大问题。

财新网记者:三中全会提出要“推进资本市场双向开放”。个人投资海外股票的qdii进展如何？

易纲:现在计划正在制定中。

宏观审慎风险防范

“它不仅能维护国家的经济和金融安全，还能给经济主体企业和个人最大的自由和方便。这是监督的理想境界。”

财新网记者:今年5月，国家外汇管理局出台了《结售汇综合头寸下限管理办法》，将银行结售汇头寸限额与外汇存贷款比挂钩，作为宏观审慎管理工具。宏观审慎管理的内容和政策工具是什么？

易纲:宏观审慎管理的主要原则是:一是审慎，二是关注一些风险点。例如，如果你注意期限错配，如果许多公司是短期的，他们会被提醒，因为如果他们太短期，一旦市场流动性逆转，就会有风险；此外，我们还注意货币错配。一旦汇率大幅波动，良好的资产和负债将突然出错。

今年5月推出的银行综合头寸与外汇贷款挂钩，是一种典型的宏观审慎管理方法。因为外汇贷款存在资金来源、贷款期限和币种的匹配问题。当贷款期限和货币错配发展到一定程度时，有必要对银行进行小幅限制，要求银行保持综合头寸，这是对货币错配的最低要求；要求综合头寸与贷款挂钩，就是要考虑均衡发展，看期限和货币是否匹配。

财新记者:修订后的《国际收支统计报告办法》将于2014年1月1日起实施。新措施将如何帮助加强对跨境资本流动的监测？

易纲:应该说它更完美。我们的想法是，有一个强大的国际收支统计系统，同时，权力应该放在一个笼子里，这不仅有健全的国际收支统计和跨境资本流动的监测，但也让大多数守法的人感到没有监督。这样，它不仅可以维护国家的经济和金融安全，还可以给经济主体企业和个人最大的自由和方便。这是监督的理想状态。

财新记者:近两年来，包括贸易融资、直接投资和债券发行在内的人民币外债逐步增加。如何管理人民币外债？它应该包括在外债统计中吗？

易纲:根据国际收支的统计原则，外债就是外债，货币不重要，应该包括在内。例如，美国外债以美元计价，但它不影响美国外债统计。仅仅因为美元是当地货币，美国就没有外债。这在各国的理论和实践中都是显而易见的。

到目前为止，中国公布的外债中没有人民币外债，因为它延续了过去的统计数据。然而，在理论上，这个问题已经解决了，它应该包括所有中国经济实体与海外国家之间的债务关系。

培育新的市场利率基准

“主要有两点:第一，市场利率应该取代央行的基准利率；二是看银行内部会计是否以市场利率为基础。”

财新记者:下一步加快存款利率市场化的重点是什么？

易纲:现在债券利率和金融产品利率都放开了，贷款利率也放开了。困难在于存款利率，条件成熟时将逐步放开。

事实上，中国人的存款利率并不低，远高于港元、美元、日元和欧元。一年期存款利率为3.25%。人民币是一种稳定的货币，在升值的过程中，还有什么别的货币能有这样的利率？

财新记者:存款利率放开后，会不会下降？

易纲:大多数人认为放开后存款利率会再次上升。然而，我们应该考虑如果我们再次崛起会发生什么。

财新记者:条件什么时候成熟？

易纲:我主要看两点:第一，必须有一个新的基准来代替央行的基准利率，即市场利率应该成为基准利率；其次，这取决于银行的内部会计是否基于市场利率。

例如，基准利率可能被上海银行间同业拆放利率(shibor)所取代。如果未来银行的许多定价都是基于shibor，那么总行和分行的存贷款和资本交易会计将基于shibor，而不是存款利率，这是自由化的标志。

当然，shibor就是一个例子，回购利率在未来可能更重要。不管怎样，如果一个成熟的市场基准能够在未来被开发出来，能够在很大程度上取代央行的基准，那么它就可以被释放。我担心一旦市场放开，没有新的基准利率来代替，市场就会混乱。

财新网记者:在上海自贸区或温州、前海等试点地区，存款利率市场化有可能迈出第一步吗？

易纲:我们鼓励各地尽可能多做尝试。我相信市场上的人可以做出很多创新。然而，一般来说，首先必须有两个障碍去尝试:一个是理论上的障碍，在理论上，我必须能够证明自己。我相信逻辑和理论；第二个层次是实践层次。实际上，市场不应该是混乱的，还应该是有序的，符合普通人的利益。

财新网记者:你对最近债券市场资金短缺有什么看法？

易纲:既然我们希望市场发挥决定性作用，我们会看到市场出现一些波动，这是很自然的。对这些波动应该有一种常态感和容忍度。当然，央行不会让它们发展到极端并影响经济活动。然而，市场供求决定利率，而债券供求决定债券价格。如果我们这样做，我们将承担今天和明天利率波动的后果。因此，原则上，我们应该尊重市场在资源配置中的作用。

(原文载于2013年第46期财新的《新世纪》(引文、查询)

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